大盘漫谈．伽罗华｜支付宝交易费率超低　蚂蚁金服赚钱靠……

受全球疫情影响，不少地区实施社交隔离，人们避用传染性高的现钞交易，令线上交易迎来飞跃性增长。无独有偶，今年来两大线上支付平台蚂蚁金服及PayPal业务表现亮丽，蚂蚁金服即将于沪港同步上市，入飞认购肯定争崩头，退而求其次买入美国影子股PayPal博得过吗？

蚂蚁金服与另一支付平台微信支付几乎垄断内地支付业务，单支付宝已拥有7.11亿月活跃使用者，至今年6月底“年度总支付规模”为118万亿元（人民币，下同），随着中国企业国际化打入海外市场，近年逐步向海外扩版图，但这方面可能受中美冷战所影响。PayPal于全球则拥有逾2.86亿活跃支付帐户，去年底公司收购小型支付平台国付宝涉足内地业务，未来两者将有更多交集。

据市调机构Research & Markets.com统计，全球线上支付市场去年达38,856亿美元，估计今年可大增14%至54,398亿美元，至2023年更增至80,593亿美元，未来三年每年复式增长20%。虽然蚂蚁金服与Paypal市场不同，线上上交易快速增长带动下，两者按理都能受惠，具一定可比性；但是由蚂蚁金服初步招股书可见，两家公司的商业模式实质是大不同。

支付宝、Paypal商业模式不同

支付宝和PayPal都是以支付业务为核心，不同点是从PayPal的收入结构来看，超过90%的收入来自交易，以支付是为最重要的收入来源，商户的线上和线下交易费率分别为2.9%和2.7%，跨境交易的费率更高，在4%以上。支付宝则是一站式平台，在蚂蚁金服的官网，可以看到支付宝的交易费率只在0.6%至1.2%之间。显而易见，超低收费最大作用是吸引客户，即通过支付业务获取和锁定客户，然后运用多元化的业务组合进行变现。

从招股书可见，蚂蚁金服收入来源由数码支付与商家服务、数码金融科技平台和创新业务及其他三大业务构成。2020年上半年，数码支付与商家服务营收260.11亿元，占总营收35.86%；数字金融科技平台营收459.72亿元，占总营收63.39%；创新业务及其他营收5.44亿元，占总营收0.75%。最赚钱的业务是包含互联网小微贷和财富管理两大业务的数码金融科技平台，代表性产品包括花呗、借呗和余额宝等等，为支付宝带来了丰厚的息差和手续费收入。

利润方面，今年上半年总营收725亿元，净利润为219.23亿元，比2019全年净利润180.7亿元高，利润率大幅提升至30.2%。据蚂蚁金服披露的重要境内子公司资料，小微贷平台的相关主体有重庆市蚂蚁商诚、蚂蚁小微、重庆万塘和蚂蚁智信（杭州）。综合上述四家平台来看，上半年净利润高达112亿元，占据蚂蚁上半年总净利润219亿的比例达到51%。由此可见，蚂蚁金服实质是一家核心依靠放贷获利的民间借贷平台，而PayPal则只是向小商户放贷。

小微贷业务提升利润率

蚂蚁金服向小微客户放贷服务主要是花呗及借呗等，变相向没有信用卡的使用者提供信贷额度，信贷风险相对较高。花呗根据使用者的消费水平及芝麻信用评分，给与其介乎1,000至50,000元人民币不等的信用额度，但实际上多数花呗使用者借款额较小，有助于维持较低违约率，利润率得以维持较高水平。

据蚂蚁金服方面披露，2019年蚂蚁金服全年累计服务小微客户1,656万户，同比增长80%；累计发放贷款1.7万亿元人民币，增长72%。去年中蚂蚁金服就以花呗贷款作为抵押，共发行逾3,920亿元人民币债券，公司希望今年向小微客户放贷2万亿元人民币。

早前市场传出蚂蚁金服打算以2,250亿美元估值上市，刚好与PayPal最新市值2,397.5亿美元相若，可能参考了PayPal股价表现；但是PayPal今年首季度盈利同比跌87%，主要是多项一次过拨备所致，最终定价时指标作用可能会减退。假设蚂蚁金服下半年能够保持上半年的势头，并且按2300亿美元估值上市，其预测市盈率为33倍，表面上较PayPal的54倍预测市盈率便宜，但有可能是PayPal首季业绩因多项拨备而被压低，若扣除这项一次性因素，两者估值差异将会收窄。

蚂蚁金服与PayPal各有优点，前者的小微贷是公司盈利的增长点，PayPal在国际市场有较大竞争优势，两者都能受惠未来线上交易的亮丽前景。不过，蚂蚁金服的新股上市是市场焦点，可能吸引更多资金参与，短炒蚂蚁金服或许较二手买入PayPal值博率更高。